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O patrimônio dos fundos de pensão continua a crescer a toda a velocidade e, no caso da Espanha, já está prestes a alcançar patamares históricos. A recuperação dos mercados desde princípios de março de 2003, o surgimento de novos estilos de gestão que dão cobertura aos investimentos em face de possíveis baixas das bolsas, além de uma regulamentação fiscal mais favorável, devolveram aos investidores o interesse por este tipo de poupança. Nem as incertezas políticas, nem a volatilidade das bolsas, e nem tampouco os escândalos dos diversos gestores de fundos foram capazes de impedir esse avanço.

A indústria de fundos de investimentos recobrou-se com força surpreendente do duro golpe imposto pela crise dos mercados das bolsas por ocasião do estouro da bolha de ações de tecnologia. Os investidores viram suas economias encolher a um ritmo acelerado, embora estivessem sob a guarda de gestores profissionais do mundo dos investimentos, o que os levou a reduzir a confiança que haviam depositado neste produto em fins dos anos 90.

Contudo, se a queda foi grande, a recuperação do setor parece ainda mais formidável. Na Espanha, falta apenas um bilhão de euros para que os fundos atinjam novamente as máximas históricas que, na atualidade, foram registradas em maio de 1999, quando alcançaram 213 bilhões de euros. Nos EUA, os números também surpreendem, uma vez que o exercício de 2003 registrou mais emissões líquidas (entradas menos saídas em dinheiro) do que os últimos sete anos ao atingir o patamar de US$ 291 bilhões, disso resultando um crescimento de 71% em relação a 2002. Com este aumento, o patrimônio dos fundos americanos atingiu, no final do ano, a cifra de US$ 7,9 bilhões.

Essa situação se deve também a diversos escândalos que vieram à tona no segundo semestre daquele ano, quando se descobriram irregularidades em mais de 20 grandes gestores dos EUA, os quais, na maioria dos casos, favoreciam os grandes investidores que operavam a curto prazo em detrimento daqueles que investiam a médio e longo prazos. 

O que impulsiona os mercados

O que teria causado essa reação? Para Roberto Hernán, professor da Universidade Européia de Madri, a situação dos mercados financeiros foi decisiva: “Um investidor tem sempre de tomar a decisão de investir em alguma coisa. Com as taxas de juros em níveis baixos demais — nos EUA estão em 1% ao ano e na Europa em 2%, os níveis mais baixos dos últimos cinqüenta anos — liquidez e renda fixa não eram boas opções, sobrando apenas a bolsa. Contudo, nos momentos difíceis, não confiamos em nós mesmos, por isso preferimos deixar nosso dinheiro nas mãos de profissionais”, observa Hernán.

Eduardo Badillo, professor da Universidade de Navarra especializado em fundos de investimentos, chama a atenção para alguns pontos que nos ajudam a entender a boa aceitação destes produtos por parte do investidor privado: “A grande vantagem dos fundos é que, dada sua ampla diversidade, é possível adaptá-los ao perfil de cada investidor. São inúmeros os tipos disponíveis, e a cada dia aumentam mais. No caso de um investidor que não receia correr riscos, é possível optar por um fundo puro de renda variável, e investir 100% dos recursos disponíveis em ações; já no caso de investidores menos ousados, a melhor opção é investir 50% dos recursos na bolsa e o restante em títulos. A oferta é enorme”, observa.

Badillo destaca ainda que esses produtos “possibilitam a realização de investimentos que não seriam possíveis no plano individual. O montante necessário para um investimento em renda fixa, por exemplo, é alto demais para um único investidor”, diz Badillo,  “mas o fundo de investimentos o torna acessível”. “Outra vantagem”, acrescenta, “é que os fundos podem chegar a outros mercados de difícil acesso para o investidor individual. Se, por exemplo, o investidor quiser investir no mercado alemão ou em uma bolsa da Ásia, o mais sensato é fazê-lo através de um fundo”. Em síntese, explica Badillo, “o fundo de investimento, que na verdade é um conjunto de poupanças, transita por variáveis a que o investidor particular não teria acesso por conta própria”.

Roberto Hernán chama a atenção para outra virtude do fundo de investimentos. “Trata-se de um produto muito atraente porque aproxima bastante o pequeno investidor da bolsa. O indivíduo que quisesse investir 10 milhões de euros em ações teria de comprar inúmeras ações diferentes e pagar comissões”, lembra Hernán, “ao passo que o fundo se encarrega dessa diversificação”.

Outro fator responsável pela alta dos fundos é a ênfase dada pelas grandes instituições financeiras a estes produtos, cujas comissões lhes permitem melhorar a aparência de suas contas de resultados em ocasiões em que a queda dos juros dificulta o negócio tradicional dos bancos, cujo objetivo é o de maximizar a diferença entre a taxa cobrada pela concessão de crédito e a que é paga pelos depósitos feitos.

Melhor tratamento fiscal na Espanha

Além destas considerações gerais, houve no caso do mercado espanhol um evento fundamental que explica essa nova época de ouro dos fundos. “O auge dos fundos de investimentos na Espanha foi resultado sobretudo da reforma fiscal em vigor desde primeiro de janeiro de 2003, que permitiu ao investidor mudar de fundo sem cobrança de imposto sobre os ganhos de capital. Foi uma reforma que fortaleceu de maneira notável o mercado”, salienta Roberto Hernán.

Os números mostram o efeito dinamizador resultante desta reforma fiscal. No ano passado, 25% dos investimentos feitos, ou, o que dá na mesma, um de cada quatro euros investidos em fundos na Espanha, procedia de outros fundos. Esses números vêm crescendo a um ritmo mais acelerado ainda este ano, segundo informa a Inverco, representante da classe patronal do setor.

Para os especialistas, à parte o efeito real das movimentações de fluxos, a reforma provocou mudanças de grande porte tanto na oferta de produtos por parte das entidades financeiras e em sua forma de comercialização, como na relação entre cliente e gestor, bem como ainda entre este último e seus concorrentes.

Sergio Torassa, ex-professor de mestrado em finanças da Universidade Pompeu Fabra e atual consultor independente, acredita que “a mudança fiscal trouxe consigo uma mudança de ritmo muito bem-vinda. É de extrema importância que não haja incidência de imposto sobre os ganhos de capital que o investidor queira reinvestir.”

Na opinião de Torassa, a mudança fiscal deu origem “a três grandes correntes: de um lado, incentivou a concorrência. Basta sair à rua e ver as inúmeras campanhas comerciais de grande porte patrocinadas por entidades em outdoors, oferecendo-nos até mesmo prêmios para que entreguemos nossas economias aos seus cuidados. O investidor pode acompanhar passo a passo a evolução dos seus investimentos. As empresas recorrem agora a ações definidas para atrair novos clientes, ou roubá-los da concorrência”, observa Torassa.

“Por outro lado”, prossegue, “houve uma melhora nos produtos oferecidos, que agora são mais sofisticados, como os fundos garantidos de segunda geração, os produtos monetários dinâmicos ou os de risco controlado. Em terceiro lugar, é imprescindível que haja estratégias comerciais muito mais amplas. Não somente é preciso atrair o cliente, como também é preciso conservá-lo por meio de estratégias dinâmicas. As instituições se viram obrigadas a implementar uma estratégia comercial de maior alcance. Até agora”, destaca Torassa, “contentavam-se em atrair as poupanças dos investidores; daqui para a frente, terão de dar muito mais atenção a eles.”

Torassa enfatiza especialmente o efeito libertador que tais medidas tiveram sobre o investidor: “Antes, quando confiávamos nosso dinheiro a um gestor de fundos, ficávamos presos a ele, certos de que investiriam da melhor maneira possível nossas economias. Agora que nada mais nos impede de retirarmos do fundo o dinheiro investido, o gestor se vê obrigado a usar da imaginação para criar produtos que conservem os clientes. Se o produto oferecido não é de boa qualidade, o investidor sairá em busca de outro gestor.”

Outra novidade resultante destas mudanças foi “o advento de uma concentração muito importante no setor, já que as instituições capazes de promover as maiores campanhas comerciais são as de maior porte”, explica Torassa. Os dez maiores gestores espanhóis, donos de 75% dos fundos geridos, captaram no ano passado 91,7% dos novos montantes disponíveis para investimentos.

O sucesso dos fundos garantidos

É paradoxal que neste contexto de maior mobilidade para as poupanças o produto que mais brilhou no ano passado tenham sido os fundos garantidos, um produto de grande sucesso comercial para as grandes instituições financeiras espanholas, porém muito criticados na esfera acadêmica. “Supõe-se que o fundo deva gerar uma rentabilidade adicional àquela do ativo isento de risco, que é a dívida pública. Contudo, muitos dos fundos garantidos que ganharam o mercado no início de 2003 não produziram tal rentabilidade”, observa Eduardo Badillo.

A primeira geração de fundos garantidos assegurava ao investidor cem por cento de retorno para o seu investimento — em alguns casos, a garantia era um pouco menor — , prometendo ao mesmo tempo a possibilidade de participar de possíveis altas do mercado. Em outras palavras, eles seriam a panacéia do mundo dos investimentos, um produto capaz de garantir o capital quando as bolsas caem, e de gerar uma rentabilidade significativa quando as bolsas operam em alta.

De acordo com Torassa, “os departamentos de publicidade das instituições financeiras acertaram na mosca com as campanhas de divulgação dos fundos garantidos, porque revelaram aquilo que preocupava efetivamente o investidor depois de três anos de quedas consecutivas dos mercados. Em primeiro lugar, é preciso garantir o principal; depois, participar da recuperação hipotética das bolsas”.  Hernán acredita também que “as grandes instituições souberam realizar um marketing de sucesso para estes produtos, vendendo-os como uma oportunidade de ganhar muito dinheiro sem a necessidade de correr riscos.”

O fato é que estas campanhas comerciais estavam de certa forma distantes da realidade, já que as elevadas rentabilidades prometidas não podiam ser de fato aquilo que alardeavam em razão da simplicidade estrutural destes produtos. Um fundo garantido investe em títulos a maior parte do capital para assegurar totalmente a sua integridade, e com o que sobra adquire derivados com os quais procura obter retornos adicionais. Todavia, com as taxas de juros em níveis  muito baixos, e o preço dos derivados em alta por causa da forte volatilidade dos mercados, fica muito difícil conseguir rendimentos atraentes.

Apesar de tudo, estes produtos estouraram no ano passado, quando captaram 10,887 bilhões de euros graças, principalmente, às estratégias das grandes instituições comerciais. E isso a despeito das elevadas comissões de reembolso que mantinham cativo o investidor, em flagrante contradição com a nova realidade fiscal.

Roberto Hernán acredita que tais comissões elevadas eram necessárias em virtude da composição especial desses produtos. “É natural que as comissões de reembolso sejam elevadas porque, ao assegurar a integridade do capital da parte interessada, o banco assume um risco em sua carteira. Se o investidor decidir sacar o dinheiro antes do fim do período de garantia, o banco terá de reestruturar seus investimentos, e isso tem um custo.”

Sergio Torassa, porém, vislumbra outras intenções nas altas comissões e acha que se devem ao fato de que “no princípio, algumas instituições optaram por essa fórmula para conservar a poupança dos participantes, submetendo-os a pesadas comissões de reembolso”. As empresas adequaram-se à oferta lançando outros tipos de produtos garantidos, mas com condições de retenções menos agressivas. Segundo Torassa, a primeira geração de fundos garantidos “assegurava o pão de hoje, mas não evitava a fome do dia seguinte. A conservação da poupança a médio prazo só durará uns poucos semestres se o produto oferecido for de má qualidade.”

Os fundos garantidos e os escândalos

No que se refere aos escândalos, sua importância e efeito foram rapidamente reduzidos pela rápida atuação dos órgãos reguladores, sobretudo da SEC, a comissão de valores mobiliários dos EUA, que endureceu a legislação para evitar o surgimento de novos casos.

Torassa  acredita que a reação dos investidores de manter a confiança nos fundos de investimentos é mais do que justificada. “O reitor da Universidade de Harvard costuma utilizar uma metáfora que vem ao caso. Em um cesto, há algumas maçãs podres, mas estariam mesmo podres as maçãs ou seria o cesto? Creio que os problemas são as maçãs, portanto devemos separá-las das demais.”

O ex-professor da Universidade Pompeu Fabra não descarta a possibilidade de que casos semelhantes aos ocorridos nos EUA possam acontecer também na Europa. “As autoridades afirmam que os regulamentos europeus são muito mais severos, mas isso diziam também quando houve o escândalo da Enron e, logo seguida, os da Adecco e Paramalat na Europa. É natural que haja maçãs podres, porque alguns diretores são ambiciosos demais, e não falam casos semelhantes em todas as esferas da vida. Difícil é ter um cesto, um sistema, que seja suficientemente são para detectar a maçã podre e separá-la das demais.”

Os primeiros casos de escândalos na gestão de fundos na Europa surgiram na Holanda, conforme noticiado pelo Financial Times em fins de abril. As autoridades holandesas investigam supostas infrações cometidas na gestão de fundos de uma das maiores instituições do país. Na Espanha, um erro de informática no cálculo do valor patrimonial dos fundos do Afina Pentor, filial do Commerzbank, levantou suspeitas, mas foi considerado falha, e não atuação fraudulenta.

Diversidade cada vez maior

Se não houver muitas maçãs podres, e se elas forem separadas das demais em tempo hábil, os especialistas prevêem um futuro auspicioso para o setor de fundos de investimentos. De acordo com Torassa, “existe neste momento uma oferta de produtos muito interessante, como os monetários dinâmicos ou os garantidos de segunda geração, ou ainda produtos de gestão de risco controlado”, que permitem fixar uma perda máxima com um percentual muito elevado de confiança, e são conhecidos como estilo de gestão Value at Risk ou VaR.

Para Torassa, “os investidores têm diante de si um menu interessante, e o melhor a fazer é experimentar um pouco de tudo, diversificar e premiar com o dinheiro aqueles produtos que oferecem melhores resultados. Esse é o melhor conselho que se pode dar a um investidor”, conclui.

Neste menu, um dos pratos mais procurados é o de fundos de hedge, que busca rendimentos positivos independentemente da evolução dos mercados. Este tipo de fundo, em que o investimento é feito por meio de ativos derivados, sendo gerido de modo não tradicional, experimentou um boom nos últimos anos. Os US$ 350 milhões em ativos aplicados em fundos de hedge em finais de 1998 mais do que dobraram em apenas cinco anos, alcançando a cifra de US$ 750 milhões no final de 2003.

Tais fundos, porém, não podem ser comercializados em massa na Espanha, uma vez que a Comissão Nacional de Mercado de Valores (CNMV) continua a buscar uma fórmula que permita sua comercialização sem que isso implique menos proteção para o investidor. O grande obstáculo que se coloca à operacionalização destes produtos é que os gestores não revelam o tipo de gestão praticada, nem tampouco os investimentos feitos, comprometendo-os assim pela ausência total de transparência.

Roberto Hernán defende que a CNMV, assim como as demais autoridades reguladoras internacionais, seja mais rigorosa com esse tipo de investimento: “Trata-se de um produto muito perigoso, e por isso deve ser controlado. Pode ser muito interessante para os investidores profissionais, mas não para o investidor particular, uma vez que é muito arriscado”, adverte.