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A agência de classificação de risco Standard & Poors decidiu, em 19 de janeiro, rebaixar o rating de longo prazo da dívida espanhola de AAA, classificação máxima, para AA+. “Entendemos que as condições financeiras e econômicas atuais colocaram em evidência as debilidades estruturais da economia espanhola, que é incompatível com a nota AAA”, explicou a agência em um comunicado.

A S&P ressaltou ainda que a medida reflete suas expectativas de que as “finanças públicas serão afetadas pela queda já aguardada das perspectivas de crescimento da Espanha”. A decisão também leva em conta o fato de que a resposta do país a tais circunstâncias “pode ser insuficiente para combater de maneira eficaz os desafios econômicos e fiscais” próprios da presente situação.

O rating é uma classificação elaborada por empresas especializadas em atribuir valor aos emissores de dívida com base em sua solidez financeira, sua capacidade de pagamento em diferentes prazos (longo e curto), e sua vulnerabilidade ante possíveis mudanças do cenário externo. O tríplice “A” é a classificação máxima para o crédito concedido a longo prazo. A dívida assim classificada é considerada de altíssima qualidade, já que é minimamente sensível a um entorno adverso. Logo abaixo vem a nota AA+, para produtos de qualidade superior com pouca sensibilidade a cenários adversos.

As demais agências universalmente reconhecidas, Fitch e Moody’s, deixaram claro que não pretendiam retirar a classificação máxima atribuída à dívida espanhola de longo prazo. Elas assim decidiram embora estejam cientes da recente deterioração econômica do país e de suas perspectivas fiscais, num momento em que o déficit público previsto, no caso da Fitch, é de 5% do PIB para 2009. Será, então, justa a decisão tomada pela S&P? Os especialistas acreditam que sim.

Juan Mascareñas, professor da Universidade Complutense de Madri e especialista em mercados financeiros, observa que “a decisão da S&P reflete o que os investidores haviam observado anteriormente: o risco de insolvência da Espanha é maior do que o da Alemanha”. Mascareñas lembra que em janeiro de 2008, a diferença entre a rentabilidade do título espanhol de 10 anos, e o alemão, era de apenas 8 pontos básicos (0,08%), ao passo que no final de dezembro do mesmo ano era de 83 pontos básicos (0,83%), e em janeiro de 2009, de 113 pontos básicos (1,13%). “Em outras palavras, se os títulos da dívida alemã proporcionam uma rentabilidade anual média de 3,3% ao longo de 10 anos, os espanhóis devem oferecer no mínimo 4,43% ao ano para que o investidor pare e pense se deve comprar um ou outro. Ambos têm o mesmo prazo e são emitidos na mesma moeda, logo, se oferecem rentabilidades tão díspares é porque o risco de insolvência não é o mesmo”, explica.

Sergio R. Torassa, professor da Universidade Pompeu Fabra, garante que “embora seja verdade que o papel das agências de rating seja o de medir o grau de risco do crédito dos emissores, também não é menos verdade que o mercado coloca cada um no seu devido lugar”. De acordo com Torassa, no caso da Espanha, “a preocupação com o rápido crescimento da dívida pública e a incógnita em relação à fonte de onde sairá o dinheiro para pagá-la são questões que, sem dúvida, despertam temores”.

Torassa ressalta que o Tesouro espanhol planeja aumentar em 68,6% as emissões de títulos da dívida pública (€ 86,5 bilhões em 2009 ante € 51,3 bilhões em 2008) com o objetivo de financiar as medidas propostas pelo governo para atenuar os efeitos da crise. “É inevitável que a dívida — que alcançará o equivalente a 54% do PIB — tenha de ser paga e gere juros que também terão de ser pagos: somente em juros serão pagos este ano em torno de € 20 bilhões. De onde sairá o dinheiro para pagar a dívida?”, indaga Torassa, já que, de acordo com o professor, o FMI prevê que a recuperação vai demorar pelo menos dois anos, e sua previsão para a Espanha é de queda do PIB de 1,7%, em 2009, e de 0,1%, em 2010. “Evidentemente, um menor crescimento significa uma menor arrecadação, assim como um maior gasto com seguro-desemprego”, adverte.

Consequências para a economia do Estado

O governo do primeiro-ministro José Luis Rodríguez Zapatero tentou diminuir a importância do rebaixamento do rating e contemporizar seu possível efeito sobre a economia do país. O segundo vice-primeiro ministro e ministro da Economia e Fazenda, Pedro Solbes, acha que a dívida da Espanha continua com uma nota “expressivamente alta”. Essa postura não é totalmente compartilhada pelos especialistas.

“O rebaixamento do rating nunca é uma boa notícia para um país, porque significa que ele terá de pagar mais aos investidores para convencê-los a comprar sua dívida”, observa Altina Sebastián González, professora de finanças da Universidade Complutense de Madri. “Se os spreads são um indicador do que pensam os investidores sobre a Espanha, a evolução deles constitui um sintoma de que não estamos trilhando um bom caminho”, diz.

Para Sebastián González, “já não estamos em condições de nos imaginarmos na condição de um dos melhores países da União Européia (UE) no que diz respeito à situação de nossas finanças públicas, já que em 2007 o superávit orçamentário alcançava 2,2% do PIB e a dívida pública correspondia a apenas 36,2% do PIB”. Para a professora da UMC, “a confiança que inspirávamos foi perdida”, e assinala que “um indicador de que o mercado já não confia na Espanha como antes se vê pelos preços dos credit default swaps (CDS)”. E acrescenta: “Trata-se de um instrumento financeiro que permite cobrir o risco de suspensão dos pagamentos de um emissor. No final de 2008, a cobertura do não-pagamento da dívida espanhola era de 153 pontos básicos, ou 51% a mais do que no início do mesmo ano.”

José Ignácio Galán, diretor da Cátedra Iberoamericana de administração de empresas e responsabilidade social corporativa da Universidade de Salamanca (Cátedra cideRSC), chama a atenção para dois pontos que, na sua opinião, “atenuam o alcance real da medida em termos comparativos”. Por um lado, é sinal de que “a presente crise econômico-financeira coloca em evidência a necessidade de revisar os fundamentos do sistema capitalista com maior peso para a responsabilidade e a justiça social. Entre outros muitos aspectos, será necessária a fixação de um marco mais rigoroso e sofisticado de medição de risco que supere os defeitos congênitos das atuais agências de rating”. Por outro lado, Galán diz que “há diferenças de atribuição de valor entre as agências, uma vez que existem diferenças entre países no âmbito interno das agências que não são rigorosamente justificadas”.

Contudo, Galán salienta: “Esses dois fatores, porém, não nos eximem da necessidade de tomada de consciência e servem como indicação de um novo caminho para a economia espanhola a curto e a médio prazo. Devem também servir para a elaboração e colocação em prática de uma política econômica enérgica, rigorosa, diligente, eficaz e direcionada que torne compatíveis o curto, o médio e o longo prazo por meio da combinação de políticas coordenadas no plano nacional e internacional.”

Impacto sobre as empresas

O Estado pode não ser o único prejudicado pelo rebaixamento de sua nota. O mercado se pergunta se a S&P rebaixará também a classificação das empresas espanholas. Atualmente, não há empresa alguma na Espanha com classificação AAA. As de classificação mais alta são o BBVA e o Santander, ambos com AA, classificação que ocupa terceiro lugar no ranking das agências.

Mascareñas diz que “por norma, nenhuma emissão de dívida de empresa tem melhor qualificação do que a dívida dos Estados; portanto, se esta última for rebaixada, também serão rebaixadas todas as emissões de dívida das empresas, dos bancos inclusive. Dessa forma, quem quiser contratar algum financiamento com capital externo será obrigado a pagar um valor mais elevado”. O professor da UCM acrescenta que “os custos financeiros das empresas se tornam mais caros, e se quiserem competir — sem repassar esses aumentos para os preços dos produtos e serviços — não terão outro remédio senão reduzir os lucros, o que carreta menor rentabilidade e a consequente fuga de investidores dessas empresas em direção a outras semelhantes, porém mais rentáveis”. Por fim, Mascareñas observa que “nossas empresas valerão menos”.

Para Torassa, dois fatores são responsáveis pelo custo mais elevado do financiamento das empresas após o rebaixamento do rating do Tesouro. “Por um lado, a maior necessidade de financiamento dos Estados empurrará a rentabilidade para cima. Por outro, o maior volume de emissões públicas em um momento em que a liquidez escasseia provocará um efeito de crowding up, isto é, uma maior dificuldade do setor privado para captar financiamento em comparação com o setor público”, explica.

Torassa acrescenta que, no setor privado, “os efeitos não são homogêneos em todas as empresas”. “As grandes empresas”, prossegue o professor, “a exemplo do que ocorre com os bancos de primeira linha, podem recorrer aos mercados de capitais de acordo com seu planejamento financeiro e sem necessidade do aval do Estado. Outra coisa diferente são as emissões de instituições de pequeno e médio porte, já que elas as mais prejudicadas e as que mais ‘sofrem’ em momentos de escassez da oferta de crédito”.

Rebaixamento do rating na zona do euro

A Espanha não foi o único país da zona do euro a sofrer recentemente o rebaixamento da classificação de risco de seus títulos. O custo dos pacotes de estímulo econômico e os socorros aos bancos vêm aumentando os déficits orçamentários em toda a região do euro, alimentando o temor de que os governos tenham dificuldade em pagar suas dívidas. A S&P reduziu a nota da Grécia que, em 14 de janeiro, era A-. No dia 21 do mesmo mês, a agência anunciou o rebaixamento do rating da dívida de longo prazo de Portugal de AA- para A+. A S&P reduziu também a perspectiva da nota da Irlanda de estável para negativa.

Tal circunstância fez com que surgissem no mercado dúvidas sobre a credibilidade do euro. O presidente do Banco Central Europeu (BCE), Jean-Claude Trichet, contestou tais dúvidas e disse, em 28 de janeiro, na reunião anual do Fórum Econômico Mundial, em Davos, que a recente ampliação dos diferenciais dos títulos dos governos na zona do euro não representa “risco algum” para o futuro da moeda única. “O elemento de restrição mais importante não são necessariamente os diferenciais, e sim a confiança. Se vocês não conferem a seu próprio povo, a seus agentes econômicos e aos lares das famílias a confiança necessária na sustentabilidade de sua política fiscal a longo prazo, eles perderão toda a confiança em vocês”, disse.

“A perda da confiança não afetou exclusivamente a Espanha”, observa Sebastián González. “Estão no mesmo barco a Irlanda, Bélgica e Portugal, cuja elevação do risco soberano se traduziu no crescimento do preço dos CDS da dívida pública de ambos os países em mais de 50% ao ano”, disse. A professora salienta que a deterioração foi “importante principalmente” no caso da Irlanda, já que “um investidor que queira se proteger do risco de calote da dívida pública irlandesa terá de pagar € 285 ao ano por cada € 10.000 de valor nominal dos títulos.”

Sebastíán González explica que “a crise atual, comparada com as anteriores ao longo da história, tem como elemento diferencial seu alcance mundial, isto é, ela não se circunscreve a uma região geográfica específica, afetando, em maior ou menor grau, o mundo todo”. Para Sebastián González, no caso da Europa, Alemanha e França se destacam como os países de menor risco de calote, no mesmo nível do Japão e dos EUA.

De acordo com Galán, o rebaixamento da classificação na zona do euro “em princípio, não deveria prejudicar o euro e nem tampouco a credibilidade da região”. Não obstante, adverte que “há incertezas sobre o horizonte e a intensidade da crise, uma vez que há outros países europeus com uma previsão de declínio da economia para este ano superior ao da Espanha. Portanto, tudo dependerá da diligência e da eficácia com que a crise for combatida em nível global e regional”.

Mascareñas acredita que a credibilidade do euro seria abalada somente “se os Estados que contribuem com a parte do leão para o PIB da região tivessem sua dívida degradada”, como é caso da França e da Alemanha. “A redução da classificação dos Estados que contribuem bem menos para com o PIB da zona do euro não é tão importante. Seria como dizer que o rebaixamento da classificação de risco das dívidas de Ohio e Minnesota afetaria credibilidade do dólar que, no fim das contas, é a moeda comum de 50 Estados”, explica. Para descobrir o lado positivo da crise, o professor propõe a seguinte pergunta: “Quem sabe, graças a ela, não daremos um passo a mais no aprofundamento da União?”