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Dado el reciente revuelo generado alrededor de las stock options (opciones sobre acciones) –abuso por parte de los ejecutivos, el desplome del mercado y el debate sobre su contabilización como gasto- una amplio interrogante se ha abierto ante esta popular fórmula de retribución: ¿han perdido las stock options todo su atractivo?

Además, con la actual situación de la bolsa, ¿se puede afirmar que son realmente eficaces?, ¿consiguen aunar los intereses de los directivos y de los accionistas?, ¿mejoran los resultados de las empresas? ¿se deberían contabilizar como gasto en la cuenta de resultados?, ¿llevará razón Corey Rosen, director ejecutivo del National Center for Employee Ownership, al afirmar que todo este revuelo, simplemente, "va a ser el efecto 2000 de las opciones sobre acciones"?

Y por último, ¿cuáles son las ventajas de los programas de opciones de amplia implantación frente a aquellos que se ofrecen únicamente a los altos directivos?

El efecto "disolución"

Hasta hace tres años, y durante el periodo de boom que dio lugar a una nueva clase de ricos empresarios/trabajadores, las stock options fueron la moneda de pago de las empresas de alta tecnología de reciente creación en Silicon Valley. Hoy en día, las stock options nos sugieren la idea de ejecutivos fuera de control en grandes corporaciones que ganaron millones haciendo efectivas sus opciones mientras sus empresas se iban hundiendo hasta declararse en quiebra.

Un reciente artículo de los profesores de contabilidad de Wharton John Core y Wayne Guay, titulado Stock Options Plans for Non-Executive Employees (Planes con stock options para el personal no directivo), concluye que a finales de los años 90, en las grandes corporaciones el porcentaje de stock options en manos de los trabajadores equivalía en promedio al 7% del total de las acciones en circulación. Aproximadamente la tercera parte de todas las opciones estaban en manos de altos ejecutivos.

"La gente con más información -incluyendo a los directores de los comités de retribución, directores de recursos humanos, miembros del consejo y directores ejecutivos-, era consciente de la impetuosidad con la que se concedían opciones; era algo que no podía continuar durante mucho más tiempo", dice uno de los consultores en temas de retribuciones de Silicon Valley. Así, cita como diversas investigaciones muestran que a lo largo de los últimos cinco años la tasa media de concesión de stock options en empresas tecnológicas que cotizan en Bolsa fue superior al 6%. "Esto significa que una empresa tiene que incrementar su valor un mínimo del 6% para al menos no perjudicar a los antiguos accionistas. Esto estaba muy bien cuando las cotizaciones experimentaban aumentos del 20%, 40% ó 80% anual, pero durante los últimos dos años y medio el mercado ha estado perdiendo importantes cantidades de dinero. Para colmo de males, se "diluyó" aún más a los accionistas como consecuencia de los programas de stock options para ejecutivos excesivamente generosos.

De hecho, la semana pasada Thomas Siebel -presidente y director ejecutivo de Siebel Systems-, anunció que estaba cancelando voluntariamente los aproximadamente 26 millones de stock options que se le habían concedido desde 1998. Su gesto llega en un momento en que los ingresos en Siebel Systems son bajos y el 15% de los trabajadores han sido despedidos.

Para el profesor de contabilidad de Wharton David Larcker, la decisión de Siebel saca a flote una importante pregunta sobre las grandes adjudicaciones de stock options. "Uno de los grandes misterios es por qué los fundadores, o las personas que ya poseen toneladas de acciones de una empresa, siguen recibiendo opciones. ¿Qué incentivos proporcionarían estas opciones? El hecho de tener unas pocas opciones más tiene que encontrarse en la zona de los super-rendimientos decrecientes si ya se poseen millones de acciones".

Mientras tanto, no es probable que las empresas abandonen sus programas de stock options, incluso a pesar de que la mala prensa de los últimos tiempos signifique su creciente escrutinio por parte de reguladores e inversores. "Realmente dudo que esos planes desaparezcan por completo, pero sí creo que las empresas los utilizarán algo menos", dice Guay. "La mejor forma de aunar los intereses de los directivos y de los accionistas todavía sigue siendo el precio de las acciones. Esto se puede lograr de dos formas diferentes; a través de las stock options y a través de la propiedad de acciones. Ambas están directamente ligadas al comportamiento de las cotizaciones".

Rosen, del National Center for Employee Ownership, sugiere que "parece que las opciones se han estabilizado. Las empresas no están haciendo desaparecer sus programas, pero tampoco vemos que se estén aprobando planes nuevos o se estén ampliando los ya existentes. La gente está esperando a ver qué sucede".

Uno de los asuntos importantes -señalan los observadores-, es cómo perciben los empleados el valor de estas opciones. Normalmente las empresas eligen el modelo Black-Scholes de fijación de precios de las opciones, el cual en opinión de Larcker "es un excelente punto de partida para estimar el coste en el que incurre la empresa al conceder una opción. Pero el método fue desarrollado para valorar las opciones de empresas que cotizan en Bolsa para un horizonte temporal de tres a seis meses". Es necesario realizar varios ajustes para acercarse al coste real de las opciones, en especial cuando se contemplan periodos de ejercicio de la opción superiores o cuando al modelo le falta cierta información relevante para efectuar predicciones. El punto más significativo -sugiere Larcker-, "es que básicamente la gente no quiere valorar las opciones porque no quiere tener que revelar cuánto le están costando".

Algunos también se preguntan si el método Black-Scholes no acaba haciendo que las opciones parezcan más valiosas de lo que lo son. "No está claro si un empleado con aversión al riesgo las valora del mismo modo que el modelo Black-Scholes", afirma el profesor de gestión Martin Conyon. En ese caso, las opciones podrían no ser algo tan atractivo. También depende de si las stock options son consideradas "como algo extra o como parte integrante del paquete de retribuciones", señala. Una empresa podría hacer una oferta en la que las retribuciones se dividan en opciones y salarios. Sin embargo, una persona con aversión al riesgo podría "preferir tener el equivalente en dinero en lugar de las opciones".

Esto podría ser un asunto a tener en cuenta: en nuestra economía, los empleados no tienen tantas posibilidades de elección ni tanta influencia como tenían en el pasado. "Los emocionantes días de opciones por todas partes, de gente cruzando la calle en busca de un paquete con opciones ligeramente mejor, han desaparecido hace mucho tiempo", afirma Conyon. "Ahí fuera tenemos una zona de guerra. Simplemente no hay tantas oportunidades de empleo disponibles".

El caso de las opciones de amplia implantación

Douglas Kruse, profesor de la Rutgers University y coautor de un libro que será publicado próximamente titulado In the Company of Owners: The Truth About Stock Options and Why Every Emploee Should Have Them (En la compañía de los propietarios: la verdad sobre las stock options y por qué todos los trabajadores deberían tenerlas), dice que las stock options han recibido "mucha y muy mala prensa, y gran parte de ella merecida".

Kruse y su coautor, el profesor de Rutgers Joseph Blasi, son especialmente críticos con las stock options de los ejecutivos. Utilizando una muestra de las 1.700 mayores empresas de EE.UU., encontraron que el valor de las stock options de los ejecutivos aumentó en más del 1.000% durante los 90, mientras que el valor de mercado de todas las empresas tan sólo aumentó alrededor de un 350%. En opinión de Kruse, "no hay pruebas concluyentes de que las stock options de los ejecutivos mejoren los resultados de la empresa".

Pero la historia cambia cuando estudiamos las stock options de amplia implantación, añade Kruse, el cual define los planes de amplia implantación como aquellos en los que "más del 50% del personal no directivo recibe stock options regularmente". Las empresas con este tipo de planes "son mejores en términos de productividad y dividendos porque son capaces de crear y reforzar una cultura participativa", sugiere.

En opinión de Kruse, "las stock options por sí mismas no constituyen una diferencia, pero lo que nosotros sostenemos es que cuando se combinan con cierta involucración de los empleados, participación en los beneficios en metálico y otros incentivos, y cuando se aplican políticas que reducen las diferencias jerárquicas entre ejecutivos y empleados, todo ello puede mejorar los resultados de la empresa. Es lo que las empresas de alta tecnología han hecho durante la década pasada". Además, Kruse y Blasi analizaron en Silicon Valley 100 empresas de alta tecnología y 100 no consideradas de alta tecnología y se encontraron con que 98 de las 100 empresas de alta tecnología tenían planes de opciones de amplia implantación, mientras que tan sólo 6 de las otras 100 disponían de tal tipo de planes.

Efectivamente, los planes de stock options de amplia implantación son algo común entre las grandes empresas informáticas y de alta tecnología, desde Microsoft a Intel o Cisco. Pero fue Starbucks, que sin duda no se trata de una empresa de alta tecnología, la primera empresa en manos privadas de Estados Unidos que ofreció un programa de stock options a todos sus empleados a tiempo completo y parcial o, tal y como fueron denominados, a sus "socios". Eso ocurrió en 1991. Hoy Starbucks tiene 62.500 empleados y ventas cercanas a los 3.300 millones de dólares.

No obstante, según Conyon, los economistas "siempre han tenido sus dudas respecto al uso de las stock options para los empleados de menor categoría. Su argumento es ¿puede un trabajador de mantenimiento tener alguna influencia sobre el precio de las acciones? Los economistas sostienen que las opciones no son un buen incentivo para estos trabajadores". Al mismo tiempo, algunas investigaciones apuntan que las empresas con planes con stock options consiguen mejores resultados que aquellas que carecen de ellos, pero "la diferencia no es muy significativa y hay un debate sobre cuáles son los verdaderos factores que originan esas diferencias". La propia posición de Conyon es que las stock options de amplia implantación pueden ser efectivas. "Incluso dando pequeñas cantidades al personal de menor rango dentro de la empresa, se generará la sensación de que todos estamos juntos en esto. Se trata de igualitarismo simbólico".

En pequeñas empresas de reciente creación, o incluso en empresas que se encuentran en fase de gran crecimiento, las opciones entre los miembros del consejo pueden contribuir a la retención de los empleados, añade Guay. "Normalmente las opciones no pueden ser ejercitadas hasta después de un plazo de tres a cinco años. Por tanto, los trabajadores pueden tener un incentivo a quedarse hasta que se devengue el derecho de la opción".

Obviamente, considerando el estado actual de la Bolsa, ésta por el momento no es más que una discusión de tipo académico. "Actualmente, la mayoría de los empleados preferiría tener un poco más de dinero en metálico que unas pocas opciones más", dice un observador, que describe las stock options concedidas al personal de menor jerarquía "más como un reconocimiento que como una fuente de riqueza". Por otra parte -añade-, "tan pronto como el mercado se recupere, se producirá un renovado clamor por las stock options a todos los niveles".

Contabilizar como gasto o no contabilizar como gasto

El National Center for Employee Ownership ha finalizado recientemente una encuesta realizada a profesores de escuelas de negocios en la que se les preguntaba acerca del impacto que tendría la contabilización de las stock options como un gasto sobre la cotización de la empresa. En opinión de Rosen, sólo cinco de los 36 profesores que respondieron creen que tendría un efecto significativo sobre el precio de las acciones. El resto bien piensa que no tendrá efecto alguno –que es la respuesta más común- o que podría tener un efecto algo más significativo en un reducido número de empresas.

No obstante, la percepción general es que su tratamiento contable como un gasto –es decir, obligar a las empresas a deducir el valor estimado de las stock options concedidas en su cuenta de resultados como un gasto de la empresa- "hará daño al precio de las acciones", dice Rosen, añadiendo que The Center for Employee Ownership ha finalizado hace poco tiempo un libro titulado Equity Compensation in a Post-Expensing World (Las retribuciones con acciones en un mundo posterior a la contabilización como gasto de las opciones). "Por lo general, los economistas dicen que la cotización no se verá afectada porque ésta información ya está disponible para todo el mundo".

Muchos se muestran de acuerdo: la contabilización como gasto de las stock options ya debe estar en la actualidad contemplada en las notas a pie de página de los informes financieros de una empresa. Por tanto, si ahora es obligatorio incluirlas en la cuenta de resultados no tendrá –y no debería tener- "un gran impacto sobre ninguna cosa", dice Guay. "Así pues, no entiendo por qué se está presionando tanto en contra" por parte de, por ejemplo, las empresas de alta tecnología muy dependientes de las opciones o el NASDAQ (Mercado tecnológico norteamericano).

Guay señala que la Financial Accounting Standards Board, FASB (Junta de Normas de Contabilidad Financiera) fracasó hace diez años en su tentativa para exigir el tratamiento contable como gasto de las stock options, "lo que significa que probablemente no vuelva a tratar el tema en un futuro inmediato. Creo que la FASB aprobará esta exigencia y después seguirá su ejemplo. La conformidad a nivel internacional de las normas contables va a ser un tema muy importante". Suponiendo que se apruebe la obligación de tratar como un gasto a las opciones -añade-, "ello podría tener un cierto efecto sobre la cantidad de opciones que las empresas conceden, pero no creo que vaya a ser demasiado relevante". Por su parte, la FASB ahora exige que las empresas publiquen con una periodicidad trimestral -en lugar de anual-, sus estimaciones de gastos en stock options en notas a pie de página. La probabilidad de que en los próximos 12 a 18 meses se apruebe una norma que obligue la contabilización como un gasto de las stock options –lo cual ya están haciendo cientos de empresas de forma voluntaria- es alta.

Guay sugiere que uno de los motivos por los que los ejecutivos en particular pueden oponerse a esta contabilización, es que ello podría desvelar públicamente cuáles son sus retribuciones. Tal y como señala en un reciente artículo, del que es coautor, titulado Accounting for Emploee Stock Options (Contabilización de las stock options de los trabajadores), el tratamiento como un gasto de las opciones "tendría influencia sobre los acuerdos contractuales, ya que las retribuciones de los altos ejecutivos mediante stock options serían más visibles. En contraposición, también haría que fuera más difícil para los altos ejecutivos de empresas con una pobre gobernabilidad corporativa justificar la concesión a ellos mismos de unos paquetes retributivos excesivamente generosos".

Tras muchas discusiones sobre este tema, Kruse y Blasi afirman que las opciones no deberían tratarse como un gasto, pero en caso de ser así, se deberían únicamente limitar a las opciones de los ejecutivos". No obstante, a Kruse le preocupa que el año pasado varias empresas, preocupadas por la aprobación de esta exigencia y por poder ser frenadas por el mercado, "hayan estado reduciendo sus planes de opciones de amplia implantación, pero no los de ejecutivos. Así, en cierto modo los trabajadores están siendo castigados por los abusos de los ejecutivos".

En su opinión, desde un punto de vista técnico, las stock options se parecen a los planes de participación en los beneficios. "Cuando se establece un plan de participación en los beneficios, no se tiene que contabilizar como gasto. Sólo se registra como gasto si finalmente se procede al reparto de beneficios y cuando se efectúe. Debería ser lo mismo para las stock options. ¿Por qué hay que contabilizarlas como un gasto cuando se conceden en lugar de cuando los trabajadores ejercen la opción? Podría ser posible que las opciones nunca llegaran a hacerse efectivas pero que acabaran igualmente constituyendo un gasto para la empresa".

Algunos observadores anticipan que si se aprueba la contabilización obligatoria de las opciones como un gasto, la mayoría de las empresas rediseñarán o modificarán sus programas de stock options para introducir requisitos asociados a los resultados. Todas las normas contables exigen que las primas que estén condicionadas al logro de ciertos resultados sean consideradas como un gasto. De modo que si de todas formas va a ser obligatorio este tratamiento contable, entonces no existe inconveniente alguno para empezar a conceder stock options pero ligadas a los resultados. "Y el resultado final de todo esto" dice cierto observador, "beneficiará a los accionistas".

El futuro de las stock options

Debido a los recientes escándalos por parte de ejecutivos, Rosen espera que, con independencia de cómo estén distribuidas, haya un control más exhaustivo de las stock options concedidas al consejo de administración. Esto significa "menos predisposición hacia stock options de amplia implantación, al menos a corto plazo". Pero a largo plazo hay varias cosas que ayudarán, dice. Cuando la economía se recupere y el empleo mejore, especialmente entre los trabajadores cualificados, "puede que una vez más los empleados demanden opciones". Es más -dice Rosen-, las empresas que sostienen "la gente es nuestro activo más importante" cada vez serán peor consideradas por los empleados si sólo conceden opciones a los altos ejecutivos.

Si las empresas comienzan a reducir las stock options disponen de otras alternativas para conceder retribuciones basadas en resultados, señalan Rosen y Kruse citando las acciones para los trabajadores, la participación en los beneficios, los planes de compra de acciones, etc. Sin duda debido a los recientes escándalos "ya no habrá gente en las empresas que diga que no le importa todo lo demás con tal de recibir stock options", afirma Rosen. "Al contrario, la gente será mucho más realista sobre el papel que las acciones de la empresa deberían jugar en sus retribuciones. Por ejemplo, no deberían percibir la mayor parte de su retribución en forma de opciones, ni tampoco tener la mayor parte del dinero para su jubilación en forma de acciones de la empresa".

En lugar de concentrarse únicamente en el tratamiento fiscal y contable de las stock options, Conyon sugiere que las empresas contemplen formas innovadoras de diseñar sus paquetes de opciones. En Europa -dice Conyon-, en especial en el Reino Unido, las stock options ya incluyen criterios asociados a los resultados. Además del habitual periodo de devengo, "sólo se puede ejercer la opción si se logran ciertos resultados. Bien el beneficio por acción debe crecer en determinada cuantía o bien estar referenciado al de otras empresas. Lo relevante es que se establecen restricciones adicionales a las opciones".

Además de una mayor cantidad de opciones ligadas a los resultados, Larcker también predice un incremento de las opciones de precio relativo (en las que su precio de ejercicio sube o baja dependiendo de la evolución de la Bolsa) y de las opciones con prima (aquellas que se conceden con un precio de ejercicio superior a la cotización). Puede que se exija a algunos poseedores de opciones atesorar sus acciones durante cierto tiempo después de haber ejercido la opción, o bien se restrinja su capacidad para ejercitarla. "Además, como las opciones no están protegidas por los dividendos (es decir, los poseedores de opciones son excluidos del pago de dividendos en metálico), será interesante ver si las empresas deciden añadir esta protección o conceder menos opciones. Si se decantan por lo primero, el pago de dividendos podría incrementarse significativamente".

En general Larcker espera -según manifiesta él mismo- que las empresas trabajen en encontrar una manera más adecuada para encajar las opciones en sus programas de retribuciones. "Ha habido un control exhaustivo por parte de los comités de auditoría. Los siguientes en la lista deberían ser los comités de retribuciones, que han de justificar mejor lo que hacen y por qué lo hacen. Entre otras cosas, la cuestión de cómo conceden opciones".